投资要点
核心观点:
一、传统暴利行业难以为继，资本市场面临全行业估值重塑。政治局会议指出：“完整、准确、全面贯彻新发展理念，深化供给侧结构性改革，加快构建新发展格局，推动高质量发展。”近年来针对互联网金融、教育、房地产等领域的一系列政策变化表明，原先被资本市场普遍看好的、能够获得丰厚盈利的行业面临着政策压制。站在“兼顾效率与公平”的角度，传统暴利行业加重了贫富分化，违背了“共同富裕”的初心。由此我们看到，针对教育、电商、游戏行业的监管不断加强，多项重要政策都在把社会资本往制造业和“硬科技”上引导。近期对于政策变化导致的市场反应，只是中国资本市场供给侧改革的一小部分。在估值重新建立之前，这种调整还会继续。
二、结构变化之一：硬科技崛起。会议提出“要强化科技创新和产业链供应链韧性，开展补链强链专项行动，加快解决“卡脖子”难题，发展专精特新中小企业”。当前，我国依靠劳动密集型产业驱动经济发展的模式已难以为继，且由于中国长期处于全球价值链的较低位置，致使我国在人口红利消失末期人均GDP对比同时期的发达经济体仍处于较低的水平。因此，若想在中长期更好地实现双循环，保持经济增速，就要大力发展“硬科技”，促进中国在全球价值链上移。对于A股市场而言，未来一个重要的结构性变化就是将传统“抱团资金”向科技股引导。
会议强调“尽快出台2030年前碳达峰行动方案”。“利好”层面，与碳减排相关的、且能够拉动经济增长的行业将受到资金的长期追捧。“风险”层面，推动低碳转型将会引发高碳资产的重新定价，金融机构在高碳企业——煤发电、钢铁、建筑等领域的资产敞口会面临风险。正因于此，会议才强调“纠正运动式‘减碳’，先立后破”。站在资本市场角度，这意味着“减碳”背景下的金融收缩节奏不能操之过急。
四、结构性变化之三：人口增长与长期行业赛道。会议提出“落实‘三孩’生育政策，完善生育、养育、教育等政策配套”。站在宏观层面，针对教育、地产、医疗，甚至互联网行业的监管都不是孤立的，而是一个“政治站位”——从最高层出发，自上而下地去抓行业改革，早已超出行业范畴，其背后有一整套的伦理、逻辑、价值观、目标。它不是一般意义的工具手段型的政策，更是长期方略。
五、与资本市场结构性变化相配套的货币政策。从海外市场看，当前美国面临“低就业修复+高通胀”的矛盾局面，货币长期超发也导致美国经济高度“虚拟化”，可以预计美联储不会轻易走上货币政策的退出路径。国内方面，7月MLF和LPR利率都未曾发生变化，从金融机构的角度看，“降准不降息”的决定实际上有利于银行保持盈利能力，减轻“防风险”的压力，也使得银行有时间来消化资金成本下降带来的“红利”，为贷款利率下调做好准备。下半年依旧有希望看到连续降准，随着债务风险的化解，“降息”也并非不可能。
■风险提示：国内外流动性紧缩超预期；海外疫情反复；海外黑天鹅事件等。
目 / 录
正文
01传统暴利行业难以为继，资本市场面临全行业估值重塑
政治局会议指出：“完整、准确、全面贯彻新发展理念，深化供给侧结构性改革，加快构建新发展格局，推动高质量发展。”
本周前半阶段，A股市场出现大幅调整。酿酒、教育、医药、地产等板块遭遇重挫，而军工、半导体、特高压板块等逆市上扬。行业格局的分化与上周以来一系列针对房地产、教育培训、互联网平台的政策监管加强有密切的关系。
近年来的一系列政策变化，从针对互联网金融领域的整治，到教育领域资本无序扩张的阻断，再到近几年对于房地产行业调控政策的不断加码。种种迹象表明，原先被资本市场普遍看好的、能够获得丰厚盈利的行业都在面临政策压制。因为这些“暴利行业”正在为实体经济中的市场主体和居民部门带来越来越大的阻力障碍。这些部门的获利，越来越依赖垄断行为或行业不平等地位。这不仅增加了企业和居民负担，也限制了对于科技创新和新兴领域的投入，成为迟滞经济长期增长和结构调整的阻力。
站在“兼顾效率与公平”的角度，传统暴利行业加重了贫富分化，违背了“共同富裕”的初心。不久前，证监会主席易会满就曾指出，坚定不移站稳资本市场监管的人民立场。把好资本市场入口关，加强与有关方面的监管协作，坚决防止资本无序扩张和违法违规“造富”。由此我们看到，针对教育、医美、电子烟、电商、娱乐、游戏行业的监管不断加强，很多重要政策都在把社会资本往制造业和“硬科技”上引导。本周前段时间对于政策变化导致的市场反应，只是中国资本市场供给侧改革的一小部分。在估值重新建立之前，这种调整还会继续。
02结构变化之一：硬科技崛起
此次政治局会议提出：“要强化科技创新和产业链供应链韧性，开展补链强链专项行动，加快解决“卡脖子”难题，发展专精特新中小企业”。
对于A股市场，未来一个重要的结构性变化就是将传统“抱团资金”向科技股引导。毕竟我国廉价劳动力比较优势已经不再，用人成本不断提升，依靠劳动密集型产业驱动经济发展的模式已难以为继。此外，由于中国长期处于全球价值链的较低位置，致使我国在人口红利消失末期，人均GDP对比同时期的发达经济体仍处于较低的水平。所以，若想在中长期更好地实现双循环，保持经济增速，就要大力发展“硬科技”，促进中国在全球价值链上移。
截止7月下旬，共有101家科创板上市公司披露了2021年上半年业绩预告。已发布上半年业绩预告的科创板上市公司整体保持了较高的盈利水平，其中66家预喜，预喜比例为65.35％。业绩增幅居前的科创板上市公司基本被计算机、通信和其他电子设备制造业、医药制造业、半导体与半导体生产设备等行业包揽。主营业务逆市增长，叠加产品研发落地、技术逐步走向成熟、产品批量生产销售，是科技公司业绩明显上涨的主要原因。
不过，在世界股票总市值排名中，上半年中国科技企业的名次却在下降。其中，阿里巴巴集团的总市值比年初减少2成。此前在2020年，阿里巴巴一度在总市值上超过Facebook。得益于消费者和企业支出的强劲复苏，美国苹果、微软和谷歌母公司AlphabetInc.这三家全球巨头业绩显著增长，合计破纪录地单季度实现了约570亿美元的利润，它们的估值也在今年扶摇直上。目前苹果和微软的市值都超过2万亿美元，相对腾讯和阿里分别略超6000亿和5000亿美元，对比优势明显。这意味着，尽管国内科创板业绩表现紧贴国内产业热点，但全球层面，中美两国主要科技企业的市值差距却在加大。
03结构性变化之二：碳减排，金融业的“双刃剑”
政治局会议提出：“尽快出台2030年前碳达峰行动方案”。
“利好”层面，与碳减排相关的，且能够拉动经济增长的行业，将受到长期追捧。最典型的行业就是“新能源车”。此次政治局会议特意强调“要挖掘国内市场潜力，支持新能源汽车加快发展”。
“风险”层面，推动低碳转型将会引发高碳资产的重新定价，金融机构在高碳企业——煤发电、钢铁、建筑等领域的资产敞口会面临风险。不仅如此，未来在倡导“碳减排”的同时，一旦针对传统高耗能行业的信用收缩过快，还容易引发“踩踏风险”，把握好金融支持碳达峰、碳中和的节奏和力度尤为必要。在绿色发展目标下，传统行业的确面临资产重估和金融支持收缩的风险，这表明绿色减碳发展过程中的复杂性。正因于此，此次政治局会议才强调“纠正运动式‘减碳’，先立后破”。站在资本市场角度，这意味着“减碳”背景下的金融收缩节奏不能操之过急。
04结构性变化之三：人口增长与长期行业赛道
会议提出：“落实‘三孩’生育政策，完善生育、养育、教育等政策配套”。
从近期针对房地产、教育、互联网等行业的监管从严，以及本周早些时候A股行业格局不难发现，对于“鼓励生育”有益的行业将迎来短期利好，而“挤占”或“限制”生育意愿的传统暴利行业，未来只能勒紧裤腰带过日子。
很明显，高额的房贷、庞大的子女教育经费、昂贵的医疗，都成了70-80年代肩上的繁重负担。从经济层面出发，如果能够减轻这些“过度的家庭支出”，就可以有效促进家庭生育意愿。
7月23日上海市率先上调房贷利率；7月24日，两办印发《关于进一步减轻义务教育阶段学生作业负担和校外培训负担的意见》；医药又不断迎来国家集采。针对这些“新大山”的整顿号角已经吹响。
站在更宏观的层面，针对教育、地产、医疗，甚至互联网行业的监管都不是孤立的，而是一个“政治站位”——从最高层出发，自上而下地去抓行业改革，早已超出了行业范畴。其背后有一整套的伦理、逻辑、价值观、目标。它不是一般意义的工具手段型的政策，更是长期方略。
05与资本市场结构性变化相配套的货币政策
会议指出，“做好宏观政策跨周期调节，保持宏观政策连续性、稳定性、可持续性，统筹做好今明两年宏观政策衔接，保持经济运行在合理区间”，“稳健的货币政策要保持流动性合理充裕，助力中小企业和困难行业持续恢复”，“要增强宏观政策自主性，保持人民币汇率在合理均衡水平上基本稳定”。
最意味深长的是上面的第三句——“增强宏观政策自主性”。
很明显，此前全球都在紧盯美联储议息决议。因为美国利率走势在全球具有代表性，一旦联储表态退出QE，将会引发全球资本市场震荡。
美东时间7月28日周三，联储宣布维持联邦基金利率的目标区间在0％-0.25％不变。对于当前的美联储而言，现在面临的是“低就业修复+高通胀”的矛盾局面。美联储之所以在通胀上升的情况下，一直坚持宽松政策，在于其希望实现就业与通胀双重目标。而美国经济的现实却是，通胀与就业的分离，使得未来的货币政策越来越难以实现兼顾和平衡。在美联储看来，需要暂时容忍通胀水平的上升，以换取就业的恢复。
再次爆发的δ病毒，给美联储保持宽松政策带来了一个合理的理由。美国一些地方政府和企业恢复了对经济活动限制，为持续复苏带来不确定性。消费意愿有可能再度下降，各类支出减少。当然，这也意味着通胀的压力会有所缓和，但这实际上并非美联储和美国政府所希望看到的。这也是美国政府希望推动新的基建计划以不断刺激美国经济得以恢复的缘由。
另有观点认为，美联储迟迟不愿意放弃宽松政策，原因在于日益膨胀的美国资本市场的制约。正是货币长期超发，推动了美国资本市场的繁荣，也带来了“虚拟”财富的不断增加。一旦美联储开始退出宽松政策，即使是停止或缩减QE，如耶伦时期和鲍威尔上一次试图退出QE一样，美国资本市场必然会带来动荡，从而更进一步伤害已经高度“虚拟化”的美国经济。从这个角度而言，美联储不会轻易走上货币政策的退出路径。即使不得不退出，也会是一个相当长的过程。
对于中国而言，在7月份央行超预期提出全面降准政策之后，市场对央行下半年货币政策的变化十分关注。特别是在全面降准后，央行是否会推动降息，成为各方关注的焦点，也是目前市场分歧较大的地方。当然，7月MLF和LPR利率都未曾发生变化，“降息”暂时没有成为央行的选择。究其原因，在当前城投和地产融资政策收紧的背景下，银行面临的信用风险在上升，客观上也需要更高的息差来充当安全垫。从金融机构的角度而言，“降准不降息”的决定，实际上对于银行保持盈利能力，减轻“防风险”的压力有所帮助，也使得银行有时间来消化资金成本下降带来的“红利”，为贷款利率下调做好准备。简言之，下半年依旧有希望看到连续降准，随着债务风险的化解，“降息”也并非不可能。
06 风险提示
海外疫情反复；国内经济复苏不及预期；海外黑天鹅事件等。
本文源自金融界网
